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巴菲特與學(xué)生問(wèn)答會(huì)（攝影：BEN BAKER）

????作者：Nicholas Varchaver

????華爾街一片混亂，《財(cái)富》自然要前往奧馬哈討教。沃倫?巴菲特與記者談?wù)撈鹆私?jīng)濟(jì)、信貸危機(jī)、貝爾斯登等話題

????如果定于今年 5 月 3 日舉行的伯克希爾－哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）年會(huì)被稱為“資本主義的伍德斯托克”（Woodstock of Capitalism，這里借用著名的“伍德斯托克音樂(lè)節(jié)”的稱呼，意指其重要地位─譯注）的話，那么以下也許可以說(shuō)是鮑勃?迪倫（Bob Dylan，著名音樂(lè)家，上世紀(jì) 60 年代美國(guó)叛逆文化的代言人─譯注）在自己家中的私人表演：伯克希爾首席執(zhí)行官沃倫?巴菲特（Warren Buffett）時(shí)常會(huì)邀請(qǐng)一群商學(xué)院學(xué)生來(lái)進(jìn)行為期一天的強(qiáng)化學(xué)習(xí)。這樣的活動(dòng)他每年要做 15 次左右。這些學(xué)生首先會(huì)拜訪該公司的一兩個(gè)業(yè)務(wù)部門，然后前往位于奧馬哈的伯克希爾總部。在那里，巴菲特接受他們兩個(gè)小時(shí)的提問(wèn)。之后，大家一起前往巴菲特最鐘愛(ài)的餐館之一共進(jìn)午餐，同飲樂(lè)啤露。最后，每位學(xué)生都可以按照自己設(shè)計(jì)的造型與巴菲特合影。

????4 月初，這位超級(jí)富翁接待了來(lái)自賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院（巴菲特曾就讀于該學(xué)院）的 150 名學(xué)生，并給予《財(cái)富》雜志一個(gè)難得的機(jī)會(huì)，聆聽(tīng)他就各種問(wèn)題發(fā)表高見(jiàn)：從救援貝爾斯登（Bear Stearns）和他對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)，到他是否愿意擔(dān)任通用電氣（GE）的首席執(zhí)行官（或者做報(bào)童）。下文節(jié)選自他與學(xué)生的問(wèn)答會(huì)、在 Piccolo Pete's 享用意式烤雞時(shí)與沃頓商學(xué)院學(xué)生的談話，以及在他辦公室接受《財(cái)富》采訪時(shí)的談話。

????活動(dòng)開(kāi)始，巴菲特用可口可樂(lè)公司（Coca-Cola）的多種產(chǎn)品歡迎學(xué)生們的到來(lái)。（“伯克希爾擁有可口可樂(lè)公司 8% 多一點(diǎn)的股權(quán)，所以每消費(fèi) 12 罐，我們就能享受其中一罐所創(chuàng)造的利潤(rùn)。你們喝不喝我不管，只要打開(kāi)它就行，如果你愿意的話?！保┤缓?，他開(kāi)始進(jìn)入更重要的話題。

????在開(kāi)始提問(wèn)前，我想談一談目前正在發(fā)生的一件事情。如果你們還在學(xué)有效市場(chǎng)理論（efficient-market theory）的話，這件事也許對(duì)你們是有意義的。有效市場(chǎng)理論 25 年前曾是標(biāo)準(zhǔn)的講授內(nèi)容，但我們最近有一個(gè)例子可以表明這一理論是錯(cuò)誤的。在過(guò)去的七、八或九個(gè)星期內(nèi)，伯克希爾建立了大約 40 億美元的拍賣利率證券（auction-rate securities，一種通過(guò)拍賣定期重新設(shè)定利率的債券）的頭寸。在這里，我們看到的情況真的是相當(dāng)異常。我們每天都收到出價(jià)清單。但不可思議的是，在這些出價(jià)單上，同一只債券常常會(huì)出現(xiàn)不止一次。

????這是一張昨天的清單。我們參與競(jìng)拍的正是這只清單上多次出現(xiàn)的債券，發(fā)行方是 Citizens Insurance，這是佛羅里達(dá)州設(shè)立的一個(gè)專門承保颶風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)。它發(fā)行的債券是用保費(fèi)稅做擔(dān)保的，一旦遭遇重大颶風(fēng)并導(dǎo)致資金不足，他們就會(huì)提高保費(fèi)稅。這只證券并沒(méi)有什么問(wèn)題。所以我們當(dāng)天參與了三批不同的 Citizens 債券的競(jìng)標(biāo)。其中一批我們以 11.33% 的利率中標(biāo)。我們沒(méi)有買的兩批最終的中標(biāo)利率分別是 9.87% 和 6.0%。這是同一只債券，在同一時(shí)間拍賣，由同一交易商經(jīng)辦，是個(gè)很大的盤子。這是一個(gè)不小的反常現(xiàn)象。學(xué)術(shù)界在遇到與自己的理論不一致的地方時(shí)，總是稱之為反?，F(xiàn)象。

????所以說(shuō)，違反常規(guī)的事市場(chǎng)上會(huì)時(shí)有發(fā)生。這么多年來(lái)，市場(chǎng)并沒(méi)有因此變得更加理性，倒是越來(lái)越變得見(jiàn)怪不怪了。當(dāng)人們感到恐慌時(shí)，當(dāng)恐懼占上風(fēng)時(shí)，或者當(dāng)貪婪占上風(fēng)時(shí)，人們的反應(yīng)跟過(guò)去一樣仍然是不理性的。

????您認(rèn)為美國(guó)金融市場(chǎng)正在喪失競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)嗎？如何找到適當(dāng)?shù)钠胶?？即激發(fā)信心的標(biāo)準(zhǔn)與……

????……監(jiān)管與狂野西部之間的平衡？哦，我不認(rèn)為我們?cè)趩适?yōu)勢(shì)。我的意思是，《薩班斯－奧克斯利法案》（Sarbanes-Oxley）確實(shí)會(huì)帶來(lái)成本，其中一部分被浪費(fèi)掉了。但是，相對(duì)于 20 萬(wàn)億美元的總市值來(lái)說(shuō)，這些成本還是較小的。我想我們國(guó)家有極好的資本市場(chǎng)，而且因?yàn)榻?jīng)常陷入這樣那樣的麻煩，它更是顯得好極了。我的意思是說(shuō)，如果你從事我的職業(yè)，你并不希望看到一個(gè)運(yùn)行完美的資本市場(chǎng)。無(wú)論監(jiān)管如何嚴(yán)格，人們?nèi)耘f會(huì)做愚蠢的事情，而且他們永遠(yuǎn)會(huì)做這樣的事情。監(jiān)管所能做到的，會(huì)有很大的局限。一個(gè)極端的例子就是，過(guò)去十年間發(fā)生了兩起最重大的會(huì)計(jì)災(zāi)難：房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）。兩起事件中均涉及數(shù)十億美元的錯(cuò)報(bào)。

????當(dāng)前，它們是兩家重要程度難以估量的機(jī)構(gòu)。我是說(shuō)，幾年前它們占有抵押貸款流量的 40% 以上?，F(xiàn)在，我想應(yīng)該高達(dá) 70% 了。它們屬于半官方性質(zhì)。所以政府設(shè)立了一個(gè)名叫 OFHEO 的機(jī)構(gòu)。我不太確定這些字母代表什么。[給沃倫注解一下：它們代表的是聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)管辦公室（Office of Federal Housing Enterprise Oversight）。] 但是，如果登錄 OFHEO 的網(wǎng)頁(yè)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)它的設(shè)立目的僅僅是為了監(jiān)管這兩家機(jī)構(gòu)。OFHEO 擁有 200 名雇員。他們的工作職責(zé)就只是監(jiān)督這兩家機(jī)構(gòu)，并確定“這些家伙是否在按照規(guī)定行事”。然而，事實(shí)上就是在這 200 名雇員監(jiān)督之下，它們發(fā)生了歷史上兩起規(guī)模最大的會(huì)計(jì)錯(cuò)報(bào)。難以置信。

????我是說(shuō)，兩家有兩次要監(jiān)管人的行為，是非常非常困難的事情。如果我被任命為一個(gè)新的監(jiān)管者─并且給我配備你們所能想象到的 100 名最聰明的人，并且我每天都得到最大型機(jī)構(gòu)的頭寸情況，即它們所有的衍生品頭寸，它們所有的股票頭寸和貨幣頭寸，我也無(wú)法告訴你它們做得怎么樣。如果是涉及數(shù)百家交易對(duì)手的非常復(fù)雜的票據(jù)，監(jiān)管工作將會(huì)是非常、非常困難的。交易對(duì)手行為和風(fēng)險(xiǎn)的存在，正是財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)被迫在周末介入貝爾斯登事件的一個(gè)主要原因。如果涉及幾百家交易對(duì)手，并且相互間存在價(jià)值 14 萬(wàn)億美元的合同（我是在別的什么地方讀到這一數(shù)字的），沒(méi)人知道會(huì)出現(xiàn)什么結(jié)果。一旦貝爾斯登破產(chǎn)，這些人將會(huì)設(shè)法解除所有這些合同。這將會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)什么樣的后果，會(huì)給這些交易對(duì)手的交易對(duì)手帶來(lái)什么樣的后果？這非常非常的復(fù)雜。所以監(jiān)管是體系中非常重要的一部分。其功效真的是非常難說(shuō)。

????在 Piccolo Pete's 餐館─巴菲特曾在這里與很多人一起用餐，從微軟公司的比爾?蓋茨（Bill Gates）到紐約揚(yáng)基棒球隊(duì)（New York Yankees）薪酬最高的選手阿萊克斯?羅德里格斯（Alex Rodriguez）─他與 12 名沃頓商學(xué)院的學(xué)生坐在一張桌子前，就眾多話題侃侃而談。

????您對(duì)大選怎么看？

????在希拉里宣布參加競(jìng)選前很久的時(shí)候，我就對(duì)她說(shuō)如果她參加競(jìng)選我會(huì)支持，我對(duì)奧巴馬也說(shuō)過(guò)同樣的話，所以說(shuō)，我犯了政治重婚罪。但是，我認(rèn)為他們兩個(gè)都很優(yōu)秀。事實(shí)上，我覺(jué)得如果共和黨勝出，我希望是約翰?麥凱恩（John McCain）。我想本次競(jìng)選中我們有三個(gè)非常優(yōu)秀的參選人。

????他們的路線都比較溫和。

????哦，我們不太確定的是奧巴馬。另一方面，他也有可能是轉(zhuǎn)型力度最大的一個(gè)。

????我知道您曾賣過(guò)報(bào)紙，那是您的第一份工作嗎？

????哦，我在（家族）雜貨店為祖父做事，這真是不輕松的活兒。但是，如果你讓我在通用電氣、IBM 或者通用汽車這些公司的首席執(zhí)行官和報(bào)童之間作出選擇的話，我會(huì)選擇當(dāng)報(bào)童。我喜歡送報(bào)的工作。我可以思考我喜歡思考的事情。我無(wú)需做我不想做的任何事情。做通用電氣的首席執(zhí)行官，可能是一件奇妙的事，杰夫?伊梅爾特（Jeff Immelt）是我的朋友。他是個(gè)了不起的人。但是，請(qǐng)想想那些他不得不做的事情吧。

????您如何獲得靈感？

????我的方法就是閱讀。比如，我們?cè)蛑袊?guó)石油（PetroChina）投資 5 億美元。我所做的所有事情就是閱讀年報(bào)。[《財(cái)富》編注：伯克希爾是在五年前購(gòu)買的這些股票，在 2007 年以 40 億美元賣出。]

????對(duì)于非職業(yè)的投資者，您有什么建議？我們應(yīng)該投資哪些產(chǎn)品？

????哦，如果他們不打算成為主動(dòng)投資者─應(yīng)該是很少有人想這樣─他們應(yīng)該只投資于指數(shù)基金，任何低成本的指數(shù)基金。并且他們應(yīng)該作長(zhǎng)線投資。他們沒(méi)有能力挑選正確的價(jià)格和正確的時(shí)間。他們要做的是避免錯(cuò)誤的價(jià)格和錯(cuò)誤的股票。你只需確保你擁有美國(guó)企業(yè)的一部分，你并不想一下子購(gòu)買整個(gè)美國(guó)企業(yè)界。

????巴菲特剛說(shuō)完自己準(zhǔn)備好照相了，150 名學(xué)生幾秒鐘內(nèi)迅速涌出房間，形成一條強(qiáng)大的陣線。在接下來(lái)的半個(gè)小時(shí)內(nèi)，每個(gè)人都按順序依次與巴菲特合影，并且往往使用夸張的姿勢(shì)（撕扯、搶奪他的錢包是最受歡迎的一個(gè)）。之后，在他離開(kāi)之時(shí)，上演了一幕 77 歲版本的《艱難時(shí)光》（A Hard Day's Night），30 名學(xué)生尾隨直至他坐進(jìn)自己的金色卡迪拉克?；顒?dòng)結(jié)束之后，他帶《財(cái)富》記者回到辦公室，繼續(xù)回答問(wèn)題。

????當(dāng)前的混亂局面與過(guò)去發(fā)生過(guò)的危機(jī)相比有何特點(diǎn)？

????哦，這很難說(shuō)。每個(gè)人都可能會(huì)考慮很多變量。但是可以肯定的一點(diǎn)是，這一次危機(jī)中存在極端的杠桿效應(yīng)，并且在某些方面存在極端的住房?jī)r(jià)格或產(chǎn)權(quán)收購(gòu)價(jià)格。我們有 20 萬(wàn)億美元的住房不動(dòng)產(chǎn)，以及 11 萬(wàn)億美元的抵押貸款，其中很多沒(méi)什么問(wèn)題，但是也有很多存在問(wèn)題。在美國(guó)，2006 年有 3,300 億美元的現(xiàn)金被用于抵押貸款再融資。這是非常巨大的一筆資金─我的意思是，現(xiàn)在我們有 1,500 億美元的激勵(lì)資金，但當(dāng)時(shí)有 3,300 億美元的激勵(lì)資金。并且那只是來(lái)自優(yōu)質(zhì)抵押貸款的，不是來(lái)自次級(jí)抵押貸款的。因此，杠桿效應(yīng)當(dāng)時(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了極大的激勵(lì)作用。

????如果這算是個(gè)激勵(lì)，那您認(rèn)為政府 1,500 億美元的激勵(lì)計(jì)劃能夠奏效嗎？

????哦，這讓我們又多出了 1,500 億美元。但這不是說(shuō)我們以前就沒(méi)有過(guò)激勵(lì)。差不多同時(shí)的激勵(lì)，還有杠桿收購(gòu)（LBO）的繁榮，眼下我們稱之為私人股權(quán)投資。濫用這一手段的情況不斷出現(xiàn)─并且條款變得非常嚇人，等等。我們現(xiàn)在要面對(duì)一個(gè)陷入很多此類問(wèn)題的銀行系統(tǒng)。我們的抵押貸款行業(yè)正在經(jīng)歷一個(gè)“去杠桿化”（deleveraging）的過(guò)程，而這將是一個(gè)痛苦的過(guò)程。

????從您描述的情況看，我們離走出低谷的路還很遙遠(yuǎn)。

????我想是這樣的。我的意思是，每個(gè)人都說(shuō)危機(jī)將會(huì)是短暫的、溫和的，但事實(shí)似乎正好相反。你知道，去杠桿化本身的性質(zhì)決定了它需要很長(zhǎng)的時(shí)間，帶來(lái)巨大的痛苦。并且其后果也會(huì)以不同的形式表現(xiàn)出來(lái)。迄今為止，我從未根據(jù)宏觀預(yù)測(cè)作出過(guò)一分錢的投資決定，所以我認(rèn)為人們不應(yīng)該因?yàn)樗鍪酃善薄Ｎ乙膊徽J(rèn)為人們應(yīng)該因?yàn)樗?gòu)買股票。

????您舉的有關(guān) OFHEO 的例子表明您對(duì)于監(jiān)管的態(tài)度不是很樂(lè)觀。

????金融已經(jīng)變得太復(fù)雜了，相互依存度太高了。我曾在（《華盛頓郵報(bào)》董事長(zhǎng)）唐?格雷厄姆（Don Graham）的飯局上與艾倫?格林斯潘爭(zhēng)論過(guò)這一點(diǎn)。他會(huì)說(shuō)，你通過(guò)所有這些票據(jù)在全球散播風(fēng)險(xiǎn)，而現(xiàn)在你并沒(méi)有將其全部集中在自己的銀行中。但是，你所做的就是你已經(jīng)將不同機(jī)構(gòu)的清償能力如此密切地聯(lián)系在一起，達(dá)到了一種任何人可能都不曾預(yù)料到的程度。評(píng)估工作非常困難。如果貝爾斯登沒(méi)有從事衍生品交易，我想美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)被迫做它現(xiàn)在所做的事情。

????銀行都在不斷考察自己的投資，但卻不知道自己投資了些什么。你覺(jué)得這奇怪嗎？

????我閱讀過(guò)幾只住房抵押擔(dān)保證券的募集說(shuō)明書(shū)─這些證券以抵押貸款、數(shù)以千計(jì)的抵押貸款作為擔(dān)保。這些抵押貸款被劃分成大約 30 個(gè)系列。你拿出其中一個(gè)低檔次系列，共拿出 50 個(gè)這樣的類似系列，創(chuàng)設(shè)一個(gè)債權(quán)抵押證券（CDO）?，F(xiàn)在，如果要理解這只 CDO，你需要閱讀 50 乘以 300 頁(yè)，即 15,000 頁(yè)的募集說(shuō)明書(shū)。如果你拿出這只 CDO 中的一個(gè)低檔次系列，共拿出 50 個(gè)，你就創(chuàng)設(shè)了一個(gè) CDO 的平方，你現(xiàn)在要閱讀 750,000 頁(yè)，方才能理解一只證券。我認(rèn)為這不可能。在你開(kāi)始購(gòu)買其他票據(jù)的系列時(shí)，沒(méi)有人知道他們究竟在干什么。太荒唐了！當(dāng)然，你購(gòu)買了一只抵押貸款擔(dān)保證券的一個(gè)低檔次系列，共購(gòu)買了 100 個(gè)這樣的系列，你認(rèn)為自己分散了風(fēng)險(xiǎn)。見(jiàn)鬼，它們?nèi)济媾R相同的東西。我是說(shuō)，它們所處之地可能有所不同，有的在加利福尼亞，有的在內(nèi)布拉斯加，但是人們說(shuō)它們是一種非相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，因此你可以買進(jìn)這只 CDO，并稱其中最高檔次的 50% 為超級(jí)優(yōu)質(zhì)，這樣的觀念完全是無(wú)稽之談─這根本不是什么超級(jí)優(yōu)質(zhì)證券。它就是一批捆綁在一起的次級(jí)證券。而所有的次級(jí)證券都是相關(guān)聯(lián)的。

????如果連大型金融機(jī)構(gòu)似乎都不理解其投資組合的成分，投資者如何得知何時(shí)是安全的呢？

????他們無(wú)法知道。無(wú)法知道。事實(shí)上，他們必須試去閱讀經(jīng)營(yíng)這些公司的高管的資質(zhì)。但是，我認(rèn)為，在任何大型的金融機(jī)構(gòu)，首席執(zhí)行官必須是首席風(fēng)險(xiǎn)官。在伯克希爾，我就是首席風(fēng)險(xiǎn)官。我可以走多遠(yuǎn)？我想我知道自己在這方面的限度。最糟糕的事情就是模型和電子表單。比如說(shuō)所羅門兄弟（Salomon），他們擁有所有這樣的模型，但是，你知道，結(jié)果他們倒閉了。

????現(xiàn)在我們應(yīng)該對(duì)投資者說(shuō)點(diǎn)什么？

????答案是，你并不想讓投資者認(rèn)為他們今天讀到的東西對(duì)于自己的投資策略是很重要的。他們的投資策略應(yīng)該考慮到以下兩個(gè)因素：（a）即便你知道整體經(jīng)濟(jì)將要發(fā)生什么，你仍然未必知道股市將要發(fā)生什么；（b）他們無(wú)法挑選到比平均水平優(yōu)秀的股票。股票是一種適合長(zhǎng)期持有的投資品。你可能做錯(cuò)的事情只有兩件：你可能購(gòu)買到錯(cuò)誤的股票，以及你可能在錯(cuò)誤的時(shí)間買賣股票。事實(shí)是，你永遠(yuǎn)無(wú)需出售它們，基本上是這樣。但是，他們可以購(gòu)買美國(guó)產(chǎn)業(yè)中一組有代表性的股票，如果挑選一組有代表性的股票都做不好，試圖挑選優(yōu)秀個(gè)股當(dāng)然更不會(huì)成功。其次，他們必須對(duì)貪婪保持警惕。你知道，我總是說(shuō)，你應(yīng)該在別人感到恐慌時(shí)變得貪婪，在別人貪婪時(shí)感到恐慌。但是，要做到這一點(diǎn)實(shí)屬不易。當(dāng)然，你不能在別人變得貪婪時(shí)變得貪婪，在別人感到恐慌時(shí)感到恐慌。至少，設(shè)法遠(yuǎn)離它。

????照您的法則，現(xiàn)在好像比較適合貪婪一點(diǎn)。人們感到相當(dāng)恐慌。

????沒(méi)錯(cuò)。他們正在走向那個(gè)方向。這正是股價(jià)下挫的原因。現(xiàn)在買股票比幾年前更劃算。比如說(shuō)，三年前。

????但是，對(duì)于美國(guó)的長(zhǎng)遠(yuǎn)前景，您仍然感到悲觀嗎？

????美國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)有好的表現(xiàn)。但是，它不會(huì)每年、每個(gè)星期或者每個(gè)月都表現(xiàn)很好。我的意思是，如果你不認(rèn)為是這樣，那就別買任何股票。你知道，我們的生產(chǎn)率每年都在提高。長(zhǎng)期內(nèi)，這是一個(gè)“正和游戲”（positive-sum game）。投資者被宰殺的唯一可能，是高昂的手續(xù)費(fèi)或者試圖要賽過(guò)大盤。

????譯者：鄭歡