????到了2012年年中，形勢發(fā)生逆轉，促使美國財政部極大地改變了針對兩房的規(guī)定。對兩房的救助原本用于阻止它們成為私人企業(yè)。蓋特納經(jīng)常抨擊兩房的“利潤私有化和虧損社會化”。為此，受監(jiān)護的兩房被禁止償還任何優(yōu)先股。但在2008年至2011年期間虧損了2,530億美元之后，兩房的利潤突然暴漲。（房利美一季度的587億美元利潤大部分實際上是將過去的稅損轉變成凈利潤的紙面利得，其額度可令房利美在今后幾年不用交稅。不過，2012年，房利美必須把這些數(shù)以十億計美元的紙面利得上交給美國財政部，它也擁有足夠流動性，可以這么做。）奧巴馬政府擔心，隨著兩房的資本越發(fā)充裕，要求將它再度私有化的政治壓力將會增加。此外，政府還擔心，兩房的高額股息也許會讓它們在未來利用更多的政府資金。

????因此，在2012年8月，美國財政部決定放棄房利美和房地美的10%股息。從2013年1月1日起，它們被要求只根據(jù)自身盈利來向優(yōu)先股支付股息。而他們將留持最低數(shù)量的資本金，實際上，到2018年，資本將降至零。由于資本金要求拉低了銀行盈利，所以不留持資本將降低兩房的成本，進一步提高它們的盈利能力。這一監(jiān)管上的改變將在可預見的未來有效地確保兩房維持現(xiàn)狀。自2009年以來，它們一直在為違約率極低的優(yōu)質住房抵押貸款提供保險，未來數(shù)年有望獲取豐厚的盈利。

????救助兩房的目的本來是引導建設一個由私人資本主導的住房金融新體系。可兩房為什么比從前更大，市場占有率翻番，達到80%？房利美和房地美主要依靠兩大營收來源。第一是被它們當作投資而持有的住房抵押貸款的“差價收益”，指兩房為企業(yè)貸款支付的極低利率與它們持有的主要由它們自己擔保的房貸債券收益之差。傳統(tǒng)上，這塊業(yè)務的盈利占兩房總盈利的三分之二。按照限制兩房影響力的方針，監(jiān)管機構要求它們每年將其投資組合縮減15%。

????兩房營業(yè)收入的第二大來源是它們向擁有由其保險的貸款的房主收取“擔保費”，又稱“g費”。擔保費按月支付，計入房主的月供。美國財政部始終有效地保證，由兩房保險的證券的持有者可以足額拿到利息和本金。對于住房抵押貸款證券的持有者來說，這種擔保消除了所有信用風險，因而非常有吸引力。如果擔保費的金額過低——通常總是過低，直到今天也是如此——銀行的競爭對手為了集資，就不得不在它們的住房抵押貸款支持證券上支付比兩房高得多的費率。

????在2008年樓市內爆后，將貸款打包成證券的銀行不是消失就是撤退，謹慎的投資者對即便最安全的證券也是退避三舍，私人融資最大的來源——證券化——基本上灰飛煙滅。但是，唯一完全安全的品種——兩房的住房抵押貸款支持證券——比從前任何時候更受歡迎，即便收益極低。因此，發(fā)放住房貸款的銀行和券商幾乎把它們的所有此類業(yè)務都交給了兩房。銀行不再持有它們發(fā)放的貸款，也不再自己將貸款證券化，幾乎賣掉了一切。兩房的最大利潤來源由投資組合轉移到了擔保費上。在2012年，房利美為8,280億美元有擔保費的單一家庭新房貸款提供了擔保，在住房再融資火爆時期大獲其利。公司的擔保額較2011年增長47%，超過了它在2006年市場高峰時期的擔?？傤~。

????可是為什么，在樓市崩盤5年之后，私人資本仍然基本缺席住房融資領域？有兩重原因。首先，兩房刻意對一切理性經(jīng)營的私人放貸機構壓價——同樣的情況也在當初助長了信用危機。問題在于兩房銷售住房抵押貸款支持證券的利率與私人放貸機構為房貸融資所需支付的利率之間的差距。這是聯(lián)邦政府的政策對私人放貸機構的危險歧視。聯(lián)邦政府大量買入兩房證券，結果造成基準國庫券與兩房債券之間原本很小的差價變得微乎其微。而且，聯(lián)邦政府也不打算購買私人機構的住房抵押貸款支持證券。

????部分是因為聯(lián)邦政府的買入，兩房能夠以將近2.8%的收益率銷售它們想賣的所有債券。這2.8%是兩房證券支持的房貸利率第一部分。發(fā)放機構——做所有書面工作和信用核查的銀行或券商——還要添加0.25%的“服務”費，即發(fā)送報表和處理與稅收、保險相關的證書的成本。在此基礎費率之上的是第二部分：擔保費，多年來一直是25個基點。但在2011年，國會和聯(lián)邦住房金融局決定大幅提高擔保費。理由既簡單又合理：如果兩房的擔保費提高到一定水平，做到真正根據(jù)其房貸的長期風險來定價，它們在住房抵押貸款上的利率就會上漲，私人資本就將回流。2011年年末，國會將擔保費提高了10個基點，以彌補延長工資稅假期而減少的稅收。后來擔保費再次提高至目前的54個基點的平均水平。人們普遍認為，聯(lián)邦住房金融局在今年將把擔保費提高到0.7%以上。

????因此，讓我們以70個基點的擔保費來計算一個由兩房支持的住房抵押貸款的近似利率。首先是2.8%的抵押房貸支持證券，加上0.25%的服務費和0.7%的擔保費，得出的利率是3.75%。私人放貸機構無法接近這個水平。如果美國銀行或富國銀行（Wells Fargo）想將自己的住房抵押貸款證券化，它們將不得不大幅提高利率。加利福尼亞州的一家金融機構天際線金融公司（Skyline Financial）的首席執(zhí)行官比爾·達拉斯（Bill Dallas）指出，銀行和其他放貸機構要想與兩房競爭，必須支付至少比國債高出200個基點的費用，即遠高于4%的利率。達拉斯說：“沒人能接近他們提供的信用擔保，所以我們必須大幅提高收費，這讓私人住房抵押貸款沒有競爭力?！睂Υ?，最簡單的應對方法是把每一筆貸款都交給兩房。天際線金融公司每年承銷30億至40億美元住房貸款。

????限制私人資本的第二個力量是誤入歧途的管制。根據(jù)將于2014年生效的多德⌒弗蘭克改革法案，放貸機構必須堅持嚴格的承銷標準。如果不達標，借貸方可以合法地拒絕支付費用甚至起訴放貸方故意提供注定還不上的貸款。但這項法律制造了一個對兩房極為有利的特例：如果放貸機構不持有貸款或將其證券化，而是賣給了兩房，它就受到“支付能力”條款的有效保護。多德⌒弗蘭克法案還規(guī)定，銀行要持有固定比例的貸款或是他們自己證券化并計入本銀行賬目的住房抵押貸款支持證券，強化了它們留持資本金的需要。美國財政部前官員、曾參與設計拯救兩房的杰布·梅森（Jeb Mason）說：“由于管制上存在不確定性，銀行不愿意重建大型證券化平臺，為重返市場做準備?！?/p>

????不是所有的跡象都讓人泄氣。摩根大通（J.P. Morgan Chase）、瑞信（Credit Suisse）、Redwood Trust近年來的一些證券化行動表明，特優(yōu)質貸款的證券化市場正在緩慢復蘇。為了讓私人融資重新完全發(fā)揮作用，國會需要在兩點上采取堅決行動。第一點是它要大幅提高擔保費；第二點爭議較大，就是國會必須制定關閉兩房的時間表。這不意味著政府要退出住房抵押貸款擔保業(yè)務。聯(lián)邦住房金融局代理局長愛德華·德馬科（Edward DeMarco）已經(jīng)提議，以一個提供有限擔保的機構來取代兩房，同時將大部分風險轉移到私人放貸機構。參議員鮑伯·科克（Bob Corker，田納西州共和黨人）也提出了包含類似條款的法案。

????只是金融微調顯然不夠。私人放貸機構需要知道，兩房的巨大優(yōu)勢將成為過去，政客再也無法恢復它。倘若如愿以償，私人資本就必須來填補一個巨大的缺口，所以兩房的退出時間至少需要5年以上。但對兩房的處置必須在法律上不可逆轉。這是讓蓋特納的后兩房愿景成為現(xiàn)實的唯一方法。（財富中文網(wǎng)）

????譯者：天逸